阡乐科技获悉，2025年第一季度，国际投资者对中国股票的低配程度有所缓解，整体低配头寸从-1.9%收窄至-1.5%，显示部分资金回流。其中，亚洲基金转为超配，而全球和新兴市场基金仍保持低配，但减持幅度减小。与此同时，南向资金创纪录流入（560亿美元），主要投向互联网、金融和科技板块，推动H股表现优于A股。行业层面，外资增持汽车、医疗保健和房地产，而减持可再生能源及防御性板块，反映市场对经济复苏和政策支持的预期差异。

这一趋势表明，尽管部分国际投资者仍持谨慎态度，但中国股市的结构性机会正吸引资金回流，尤其是受政策利好和估值修复驱动的行业。

一、亚洲/全球/新兴市场授权基金观点分歧

国际投资者在2025年第一季度将其对中国股票的低配头寸从-1.9%降至-1.5%，这可能是受到DeepSeek发布的提振。

有趣的是，亚洲授权基金转为超配(此前为低配)，全球基金降低了其低配程度，而新兴市场基金在2024年第四季度维持了与此前类似的低配水平。

对于全球前40大投资者而言，他们在本季度的中国股票持仓也增加了15个基点，达到1.05%，为2023年第三季度以来的最高水平。

外国投资者在汽车、医疗保健和房地产领域加仓最多，同时减持可再生能源和防御性板块。

从互联互通角度来看，本季度南向资金流入达到创纪录的560亿美元，净买入最多的行业包括互联网、金融和科技。与此同时，北向资金流出暂停，估计有30亿美元的净流入，其中科技、工业和可选消费是净买入最多的行业。

二、未持有中国股票的基金数量变化不大

瑞银对约800只活跃的外国基金进行追踪，这些基金共持有约2200亿美元的中国股票。

数据显示，2025年第一季度，它们的低配程度有所降低，为2022年第四季度以来最低(见图2)。

8只基金(主要是全球授权基金)将中国股票重新纳入投资组合，而上一季度这一数字为零。总体而言，截至2025年第一季度，有168只基金(管理资产规模达1820亿美元)未持有任何中国股票，与2024年第四季度的172只基金数量相近。尽管这一数字在过去两个季度基本稳定，但这部分基金可能会继续远离中国市场。

三、南向资金创纪录流入支撑H股

在互联互通机制下，2025年第一季度南向资金流入达到历史新高，为560亿美元，净买入最多的行业是互联网、金融和科技。

截至季度末，这一趋势基本保持不变，南向投资者还大幅增持了医疗保健行业。年初至今，净买入最多的股票是阿里巴巴、腾讯和中国移动。

另一方面，北向投资者停止抛售，净买入约30亿美元的A股，但与历史数据相比仍处于较低水平，科技、工业和可选消费是净买入最多的行业。年初至今，南向和北向资金流入的差异可能是H股表现优于A股的主要驱动因素。

四、外国投资者行业资金流向及近期拥挤度观察

虽然人工智能引领的涨势在很大程度上使互联网股票受益，但活跃的外国机构投资者对汽车、医疗保健和房地产的增持幅度最大，同时减持可再生能源和防御性板块。

瑞银量化团队的数据显示，机构持仓(仅做多基金和对冲基金)在互联网和银行股中最为集中。在过去四周内，房地产和医疗保健行业的机构持仓(包括空头头寸减少)增幅最大，而银行和科技行业的拥挤度得分降幅最大。

图3：主动管理型基金中国股票持仓与基准的对比（2025年3月31日)

图4：香港股市投资者持股结构

图5：2025年第一季度外国活跃资金的行业流向

图6：截至2025年第一季度外国活跃机构持仓最高的行业

图7：2025年第一季度外国活跃机构流入最多的股票

图8：2025年第一季度外国活跃机构流出最多的股票

图9：年初至今南向资金流入最多的股票

图10：年初至今南向资金流出最多的股票

图11：拥挤度最高的股票

图12：拥挤度最低的股票