本周三的配置组合发车，我们保持了常规的定投节奏，并适度调仓，加大了对A500和中概的买入力度。

这一周，大类资产最大的变化来自商品市场和债券市场。

过去三个月一直在盘整的黄金，终于在8月底迎来了突破，现货黄金涨破3500美元关口，创历史新高。

（上图来自ZeroHedge）

贵金属突然狂飙背后，有几个重要的背景：

1，美联储独立性受冲击。

以特朗普解雇美联储理事库克为标志，延续五十余年的美联储独立性正在被不断削弱。这不仅动摇了市场对美国货币政策的信心，也可能在长期上挑战美元的全球储备货币地位。

2，鲍威尔转向与降息预期。

在8月底的杰克逊霍尔会议上，鲍威尔释放出明显的宽松信号，为9月降息奠定了基调，市场随即强化了对货币政策转向的预期。

历史数据显示，美联储降息后贵金属通常呈现显著上涨——黄金在降息后60天内平均涨幅达6%(最高达14%)，白银同期平均上涨4%。

3，美国通胀压力上升。

无论关税因素是否只是短期冲击，美国通胀已抬升至接近3%的水平。考虑到通胀的传导存在滞后效应，其在经济数据中的全面显现可能要等到四季度。

4，长期国债对冲功能弱化。

随着发达市场长期国债收益率不断上行，传统的避险与对冲作用正逐渐失效。高盛此前指出，长期美债已经丧失传统的对冲作用，这正是黄金受益的核心背景之一。

关于债券市场，最近全球债市的抛售狂潮频频见诸报端，从美国到日本，从法国到英国，发达市场的长期政府债券收益率都在飙升。

英国30年期债券收益率升至1998年以来的最高水平，比5年前的低点高出15 倍。法国30年期国债收益率刷新2008年以来新高，美国30年期国债正处于再次突破5.00%的边缘。

无论是黄金的突破，还是长期国债的崩跌，背后都暗含同一个信号：

投资者对以原有金融体系、财政状况及政治稳定性的信任动摇。

以英国为例，英国当前的赤字占GDP的比例，实际上已堪比法国大革命和拿破仑战争时期。

（上图来自德银）

当一个政府过度举债且失去主要债务买家的信任时，央行降息也于事无补，投资者只能转向黄金这一“不依赖任何政府承诺”的资产。

这预示着我们正在进入一个全新的、更加动荡的时代。

从短期来看，股市、债市表现不佳，也有季节性因素的推动。

我们不止一次提到过，9月是美股历史上最差的月份。其实不光是美股，8月和9月也是欧洲和日本股市自1988 年以来一年中最疲软的时候。

（上图来自美银）

对债券市场来说，9月同样是一个不祥的月份。在过去十年中，全球期限超过10年的政府债券在9月份的月度表现中位数是下跌2%，为全年最差。

（上图来自彭博）

在这样一个时间点，我们需要为波动做好心理准备，但不要轻易清仓以试图避开波动。

美股在关键宏观拐点（降息预期、政治干扰、美债收益率上行）时，波动加大是正常现象。但短期剧烈波动并不一定意味着长期趋势改变，美股大牛市中，回调个10%都是常态。

而且历史数据显示，美股的长期回报高度集中在少数交易日。如果因为害怕波动而清仓，很可能会错过之后的快速反弹，导致长期回报率大幅下降。

从胜率的角度，想要同时做对“高位精准抛售”+“低位精准买入”两次择时决策，是非常困难的。

与其将时间耗费在成功率极低的事情上，不如适当躺平，心理上接受波动，行动上遵守纪律，仓位上保持对冲。

因为与股市的相关性很底，黄金是股票最佳的对冲品之一，即使投入少量黄金，也能改善风险调整后的投资回报，还能有效对抗市场压力和通胀影响。

下面这张图就反映了一个有点反常识的事实：三十年来，股票-黄金组合的风险回报特性始终优于股票-债券组合。

（上图来自blokland）

黄金在懒猫的两个投顾组合中始终占据显著份额。在回报超过20%后，我们对黄金有过几次止盈操作，核心逻辑是，如果接下来在财政+货币的双重刺激下，权益资产走向全球大牛市，可能会对黄金带来一定的压力，因此可以将资产适度地往权益倾斜。

对于这一点，我们暂时依然保留同样的观点，如果黄金有所回调或出现新的变量，我们也会考虑继续定投和买入。

股市方面，本期我们重新买入欧股。法国当前的政治危机对欧洲市场造成显著冲击，德国、法国、英国股市的周跌幅在全球主要股市中垫底。

（上图来自wind）

但在短期政治波动之外，整体欧洲股市依然具有长期投资价值。比如，欧洲拥有奢侈品、医药、工业制造和绿色能源等全球龙头产业，具备长期定价权和竞争力，而且整体估值低于美股，高分红属性突出，适合长期资金配置。

我们之前也提到过，全球资金的再配置进程，一旦开始就很难轻易逆转。

最近有报道提到，全球业绩最佳的主权财富基金之一——760亿新西兰元（440亿美元）的新西兰养老基金，就在进行一项关键的长期战略配置，押注欧洲股市将在未来十年跑赢美国股市。

该基金联席首席投资官表示，此举是基于估值判断，认为当前美国股票（市盈率约27.5倍）被高估，而欧洲股票（市盈率约16倍）则被低估。

在其“战略倾斜”策略下，该基金已低配3.5%的美国股票并超配2%的欧洲股票。该基金过去十年年化回报率超10%，其优异的业绩记录使其资产配置决策具有重要参考意义。

日本股市也是，高盛汇总了日本股市的九大观察，其中包括：

1，海外资金继续提供支持。净外国流动保持健康，但仍远低于2024年7月的峰值。有趣的是，美国基金正在加大买入力度。

2，回购仍然是日股的最大买家。8月财报季回购公告有所增加，但与3月份相比较为温和。截至8月第二周，企业迄今已购买6.9万亿日元，超过去年的1.7倍。

3，于8月初结束的财报季表现稳健，盈利超预期的企业数量显著多于不及预期者。第一季度财报呈现47%的企业盈利超预期，37%低于预期。

此前我们因为通缩时代终结、企业加大回购、公司治理改善、盈利复苏、资金持续流入等因素买入日本，当前这些买入逻辑并没有发生变化，因此在日经回调之后我们愿意继续买入。

最后是关于中国股市，这两天的市场调整可谓姗姗来迟，同时引发了一些担忧，这轮由流动性驱动的上涨能持续下去吗？

从目前来看，我们认为整体趋势依然是健康向上的。牛市多急跌，回调是非常正常的现象。

目前A股的下跌主要由高位板块获利了结和市场情绪波动所致，更像是牛市中的阶段性调整。

全球降息周期开启、国内低利率环境、政策呵护支持、高风偏资金流入（融资余额创新高）、家庭部门庞大的超额储蓄、企业盈利拐点预期等因素依然存在，说明A股仍具备“牛市”或“结构性牛市”的基础，一系列情绪指标也没有发出极端的过热信号。

真正需要警惕的，是市场流动性突然收紧、监管冲击以及宏观政策失灵，这些因素在历史上往往会导致大多数“水牛”戛然而止。

以上是本期发车的全部解读，文章如有提到行情变化，数据均来自wind。

最后，欢迎成为懒猫组合客户，如果你已经购买了任一组合，可以添加小助手进入实时交流群，我们会在客户群中更及时通报相关调整，并和大家互动交流。

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