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　　周五晚间鲍威尔发布偏鸽讲话后，贵金属市场情绪重新回暖。截至今天，黄金重新站回3400美金，白银弹性更大回到39美金以上。后续黄金能否突破3300-3500的平台期，白银是否走金银比逻辑涨幅更大？看看市场怎么说。

　　1、黄金持看多态度，黄金短期交易机会不佳但具备显著的长期配置价值黄金是顺应美元长期贬值的配置型资产，需耐心持有。2025年08月25日

　　市场空头的主要论点价格高位盘整，历史高位震荡，有“盘久必跌”的担忧。沪金期货仓单量和交割量增大，形成商品层面的抛压。避险需求下降地缘政治（俄乌、巴以）缓和，黄金避险属性削弱。

　　“盘久必跌”是经验之谈，并非定律，黄金长期大方向始终向上。黄金核心是金融属性，而非商品属性。因此期货交割等商品因素影响甚微。地缘政治仅是影响因素之一，其缓和后金价未大跌，说明另有更强支撑。

　　看多黄金的三大核心支柱：

　　1、美债规模持续扩大的长期趋势未变

　　2、全球央行购金仍在持续，尽管规模可能放缓

　　3、最核心美元进入贬值大周期

　　历史规律美元约10年升值周期后，会跟随约10年的贬值周期，且每一轮贬值都会创出新低。

　　定量推算基于历史数据，美元指数与金价存在-1.5的定量关系（美元跌1%，金价平均涨1.5%）。目标推演当前美元指数约97.7，若跌至71（历史前低），跌幅约27.34%。对应金价涨幅约41.01%，目标价可看至4750美元/盎司左右。

　　2、战术上建议等待鸽派溢价逐步回吐。下一次关键博弈在9月5日非农公布前，若降息预期出现折返，将给出更优的入场窗口。白银的弹性明显大于黄金，但需注意其上涨动能可能被削弱，短期上涨伴随颠簸。2025年8月25日

　　上周，黄金价格震荡走高，创下8月中旬以来的高点。8月22日，伦敦现货黄金上涨1%，触及近期高点3378.7美元/盎司。高点的成因主要归结于鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的鸽派转向，交易员对9月降息25bps的押注从65%猛增至85%。

　　鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的讲话比预期更为鸽派，重点关注“劳动力供需两端明显放缓”带来的“就业面临的下行风险”，这推动了市场对9月降息的预期。

　　整周来看，2025年的降息预期从前一周的54.7bps降至54.4bps，2026年的降息预期略有上行，升至76.9bps。9月一次性降息50bps的概率极低，短线涨幅因此受限，但7月非农疲弱已奠定“预防性降息”基调，美国经济正滑向滞胀，这对黄金构成结构性利多。

　　8月Markit制造业PMI上升至53.5，创2022年5月以来最高水平，订单分项、工厂产出以及积压工作均有所上升，市场担心该数据引发通胀，抑制降息前景。

　　初请失业金人数为23.5万人，略高于预期的22.5万人，高频数据中无法看出衰退的迹象。

　　各期限美债收益率下行，全周10y UST下行5.64bps至4.26%，2y UST下行3.32bps至3.71%，收益率曲线变平。

　　ONRRP的使用量为362.8亿美元，较前值回升25.2亿美元。美联储准备金余额为3.298万亿美元，较前一周回落300亿。

　　长短端美债利率持仓偏多，2年期UST期货非商业净持仓空头减少55058手至1324539手；10年期UST期货非商业净持仓空头减少81827手至769604手。

　　美元指数与黄金价格反向变动，黄金上周上涨1.08%，美元指数下跌0.12%至97.7，两者滚动相关性上升。

　　白银的弹性明显大于黄金，价格似乎有突破前高的迹象。然而，在黄金短期上涨受阻之时，白银的上涨动能也将被削弱。与白银相关性颇高的美股，在8-10月亦有一定的回调风险，也将使白银的短期上涨伴随颠簸。

　　下一个重要的博弈时点是9月5日非农公布前，不排除降息预期的折返，这会给黄金提供一些不错的买点。

　　3、两篇贵金属周报。短期观望为主。近期地缘政治风险缓和给贵金属带来一定压力，但美联储降息预期强化又支撑贵金属走高，当前环境多空交织，后续仍需关注俄乌冲突进展以及美联储降息路径。2025年08月24日

　　上周初，因美俄领导人会晤，市场阶段性出现避险情绪下降，贵金属整体承压运行。不过，随着全球央行年会的召开，市场关注焦点再度转向美联储政策之上。鲍威尔在周五的发言偏鸽，推动贵金属再度走高。

　　美国经济数据好于预期。美国8月标普全球制造业PMI初值录得53.3，为2022年5月以来最高水平，远超预期的49.5。地产方面，美国7月新屋开工年化环比大幅增长5.2%，达到142.8万套，升至五个月高点，高于市场预期的129万套。不过，就业方面表现略差，美国上周初请失业金人数增加1.1万人至23.5万人，创6月以来新高，高于市场预期的22.5万人。

　　特朗普政府对美联储的施压持续，特朗普喊话美联储理事库克，称其必须立即辞职。美联储主席鲍威尔对降息态度软化，他在杰克逊霍尔央行年会上发表的讲话比市场预期更为鸽派。鲍威尔称风险平衡似乎正在发生变化，当前的形势意味着，就业面临的下行风险上升。随着政策处于紧缩区域，这种风险平衡的转变可能意味着需要调整政策立场。

　　欧元区8月PMI初值从前值49.8回升至50.5，为2022年6月以来首次突破荣枯线上方，高于预期的49.5。欧洲央行行长拉加德表示，本季度欧元区经济增长可能会放缓，尽管近期与美国达成的协议降低了不确定性，但全球贸易形势仍不明朗。

　　截至2025年8月22日，SPDR黄金ETF持有量为956.77吨，较上周减少8.59吨。截至2025年8月19日，COMEX黄金非商业多头净持仓为212590张，较上周减少16895张。

　　截至2025年8月22日，SLV白银ETF持有量为15288.82吨，较上周增加217.5吨。截至2025年8月19日，COMEX白银非商业多头净持仓为46549张，较上周增加2281张。

　　美俄首脑会面后，市场避险情绪显著下降，后续或推动美俄乌实现三方会谈。美国经济数据总体向好，制造业景气程度提升，一度压制美联储降息预期。不过美联储主席鲍威尔央行年会发言比预期鸽派，他表示就业面临的下行风险上升可能需要调整政策立场，美联储9月开启降息基本确认。

　　4、未来一周重点关注美国核心PCE数据。市场或延续降息交易，短期看多黄金，关注能否突破3400整数关口。2025年8月25日

　　上周贵金属先跌后涨。周初受美俄会晤及美欧乌会晤影响，避险情绪回落，黄金小幅下跌至3311美元/盎司。周五鲍威尔意外转鸽，黄金直线上涨至3371美元/盎司，周内最高3378美元/盎司，最低3311美元/盎司，振幅约67美元。

　　周初特朗普与普京及泽连斯基会面，交易员押注俄乌冲突可能结束，黄金跌至周内低点。周五鲍威尔在Jackson Hole会议上释放偏鸽信号，强化了货币政策转向宽松的预期，降息预期从75%升至90%附近，黄金上涨约1%。

　　美元指数全周冲高回落，收至97.7附近；10年真实收益率在1.85%~1.96%间震荡。截至上周二，CFTC非商业净多头持仓减持1.7万手，全球黄金总ETF减仓8.8吨。

　　鲍威尔演讲发布后，市场再度押注9月降息，降息预期从75%升至90%附近，美元指数下跌约1%，2年期美债收益率下行约10bp，黄金上涨约1%。供需双弱下呈现“脆弱的平衡”，且就业下行风险趋于上行。关税引发的通胀清晰可见，但可能是“一次性”的，需密切关注关税的传导和扩散。美联储需在“滞胀风险”中取得平衡，由于政策利率处于限制性区域，需随基线前景和风险平衡变化调整政策立场。

　　5、在供需缺口持续扩大、工业需求结构性增长及“金银比”修复的多重驱动下，白银市场具备长期配置价值。 2025年8月22日

　　白银的货币属性随着央行储备中占比减少而逐渐消失。上世纪80-90年代，英国、瑞士等央行大规模抛售白银，使其储备比例大幅下降，21世纪基本消失。

　　白银的金融投资需求约占总需求的40%，工业需求占60%，正从“贵金属配角”向“工业金属主角”转型。

　　白银具有优良的物理化学特性，被广泛应用在电子、可再生能源、医疗卫生等工业领域，2024年工业需求占比58%，其中光伏领域占比17%。

　　光伏电池技术升级，银浆单耗呈现边际下降趋势。2024年N型电池银耗为86mg/片，P型电池银耗为74mg/片，较2023年下降。

　　光伏装机容量增长导致银价上涨，增加光伏成本。高银价背景下，企业通过技术改造如无主栅（0BB）、电镀铜等工艺，使单位耗银量同比下降20%-30%。

　　欧盟27国装机量增速下降，德国因补贴政策调整和西班牙因断电事件影响，光伏用银量可能减少。美国市场因补贴取消，装机增速预计下调。

　　新能源汽车中镀银导线、触点等部件消耗白银。2024年，混动汽车与纯电汽车平均每万辆耗银量分别较传统汽车提升21%和71%。新能源汽车行业持续发展，为白银市场需求提供新增量。预测2027年全球汽车行业白银消耗量或达到2926吨，年同比增速为12.5%。

　　2025年全球白银短缺幅度约达3660吨，基本面支撑银价。2023-2027年白银供需平衡预测显示，供需缺口持续扩大。

　　当前“金银比”处于高位，有望在宽松环境及工业需求提振背景下实现趋势性收敛。“金银比”自2000年以来围绕上升中枢波动，2025年4月22日急升至105.29后拐头向下，修复仍在进行中。

　　6、作为一种历史悠久的贵金属，主要以伴生矿形式存在，其储量集中度高，增长弹性来源于伴生矿开发。中国虽银矿数量众多，但资源禀赋较差，以小矿与伴生矿为主，储量集中度高，主要集中在内蒙古等地。2025年8月15日

　　白银的特性与历史

　　白银化学符号为Ag，源自拉丁文“Argentum”，意为“浅色、明亮”。高纯度白银外观为白色，质软，有金属光泽，但掺杂杂质后会变硬，颜色可能呈灰、红色。

　　白银作为货币和价值储藏手段已有四千多年历史，其开采可追溯至五千年前的土耳其安纳托利亚地区。中国是世界上最早发现和开采银矿的国家之一，早在新石器时代晚期就已加工制作银饰，元朝时白银已成为主要货币。

　　白银的矿产来源

　　白银在自然界中主要以伴生矿存在，地壳中含量仅为0.075ppm。2023年，全球矿产银中，铅锌伴生矿占比30.8%，铜伴生矿占比26.7%，黄金伴生矿占比13.7%，独立银矿仅占28.3%。

　　全球白银储量集中度高，2023年全球白银储量为61万吨，CR5达71%。前五国家为秘鲁（11万吨，18%）、澳大利亚（9.4万吨，15%）、俄罗斯（9.2万吨，15%）、中国（7.2万吨，12%）和波兰（6.3万吨，10%）。2023年全球白银储量增长主要来源于俄罗斯，其储量同比增长104%至9.2万吨。

　　2019-2022年全球白银储量由56万吨减少至55万吨，2023年增长至61万吨，年同比增长11%。主产白银矿山和项目的白银总储量因生产消耗减少5658吨至10.8万吨，占全球白银总储量比例由21%降至18%。新发现的白银资源多以黄金伴生矿形式存在，铜和铅锌伴生白银矿同样重要。

　　中国银矿资源

　　中国约有1500个银矿，分布广泛，但储量集中度高。内蒙古白银储量最高，约占全国的34%。

　　整体资源禀赋较差，矿小、品位低，主要以伴生矿为主。小型银矿（储量在200吨以下）数量占比83.5%，中型银矿（储量在200-1000吨）占比13%，大型银矿（储量在1000吨以上）仅占3.5%。品位大于50g/t的银矿只占四分之一。约三分之二的白银储量为铅锌矿伴生，其次为铜矿与多金属矿伴生，独立银矿资源极少。