每经记者｜林姿辰    每经编辑｜张益铭    

5月14日，百济神州发布了高瓴资本旗下平台再度减持公司股份的公告，这家陪伴了公司11年、参与8轮融资的核心投资者，不再是公司持股5%以上的股东。

此前，百济神州的A股市值一度超过恒瑞医药，被视作A股新“医药一哥”。而且，百济神州在今年一季度实现首次季度GAAP（公认会计原则）盈利，还预计2025年经营利润为正。

高瓴资本为何选择在公司即将实现盈利时屡次减持？除了投资周期规律、复杂多变的国际形势，这家志在国际化的药企还面临着哪些挑战？

5月15日，百济神州方面对《每日经济新闻》记者表示，高瓴资本这次减持的是公司港股股份，但公司对此事不予置评。一位创新药行业人士告诉记者，他认为百济神州受特朗普签署的“药品降价”行政令的影响有限，更重要的是其在研管线中，是否有产品具备继续支撑公司高增长的潜力。

7个多月，高瓴卖掉了一半以上的百济神州持股

根据百济神州公告，股东HHLR Fund, L.P.和HillhouseBGN Holdings Limited（合称“HHLR Fund, L.P.及其联属实体”）及其联属实体减持百济神州境外流通股股份1600万股，导致持股总数减少至6855.11万股，持股比例从6.03%变更为4.89%，不再是百济神州持股5%以上股东。前述持股比例以截至2025年3月31日百济神州已发行股份总数（即14.03亿股）计算。

公开资料显示，HHLR Fund, L.P.是高瓴资本旗下专注于二级市场投资的基金管理平台，成立于2007年，2012年经证监会批准获得QFII（合格境外机构投资者）资格。Hillhouse BGN Holdings Limited同样是高瓴资本的关联实体，二者在投资活动中通常协同运作。

高瓴资本与百济神州的合作始于2014年，高瓴资本领投7500万美元参与A轮融资，并在后续11年中累计注资超13亿美元，助力百济神州完成纳斯达克、港交所、科创板三地上市。截至目前，百济神州仍然是国内唯一一家实现了“美股+H股+A股”三地上市的企业。

高瓴资本对百济神州的减持从2023年开始，在2024年下半年起减持速度明显加快。比如，截至2024年9月30日，HHLR Fund, L.P.及其联属实体对百济神州的持股比例为10.31%；到2025年5月9日，其持股比例已降至4.89%。这意味着，高瓴在7个多月的时间内减持比例高达5.42个百分点，卖掉了一半以上的持股。

5月15日，一位创新药行业人士接受《每日经济新闻》记者采访时表示，这件事要从三个角度看。一方面，高瓴资本对百济神州的投资时间已经超过10年，此时退出符合投资周期规律，此前高瓴资本也在减持金斯瑞相关股票；另一方面，如果公司股价已经较为充分地反映了其基本面和未来预期，机构逐渐兑现对公司的投资收益是常见考量。此外，随着医药行业的市场环境发生变化，国内医药行业一级市场更多好的投资机会也在显现，机构本身可能存在一定的资金回收需求。

美国是公司最大的市场，投资人关心“逆全球化”风险

高瓴资本减持百济神州之所以广受关注，除了二者在行业中的影响力，还与百济神州的收入结构和关税风险有关。

作为新的创新药“一哥”，百济神州目前有3款主要自研产品，分别为BTK抑制剂泽布替尼（商品名：百悦泽）、PD-1单抗替雷利珠单抗（商品名：百泽安）和PARP抑制剂帕米帕利（商品名：百汇泽）。其中，百悦泽是公司的核心产品，今年一季度的全球销售额总计56.92亿元，同比增长63.7%，在公司产品收入占比超过70%。

与大多数国产创新药不同，美国是百悦泽的最大市场。今年一季度，其美国销售额占比约为71%，超过60%的季度环比增长来自在慢性淋巴细胞白血病（CLL）适应证中使用的扩大；欧洲销售额占比接近15%，主要得益于该产品在所有欧洲主要市场的市场份额提升，包括德国、意大利、西班牙、法国和英国。

但美国总统特朗普的“对等关税”反复无常，让国际贸易环境的不确定性显著提升。《每日经济新闻》记者注意到，5月8日，在公司一季度业绩路演小组会中，曾有投资人士询问公司应对“逆全球化”的准备。

对此，公司总裁、首席运营官吴晓滨从全球供应链安全的角度做了回应。一方面，公司通过多元化原料药（API）供应来增强企业的韧性，瑞士供应商已被批准作为第二原料药来源；另一方面，公司在美国新泽西州霍普韦尔的生物制剂生产和研发基地投入使用，该厂投资为8亿美元。

但出乎意料的是，特朗普又在5月12日签署了“药品降价”行政令。在该行政令被正式签署前，生命科技领域国际知名美元基金Pivotal bioVenture中国区管理合伙人柳丹博士接受了《每日经济新闻》记者的采访，提到了该政令对中国创新药公司的影响。

柳丹认为，与跨国巨头相比，已经在美国实现创新药销售且美国市场在海外收入结构中占比较高的上市公司，在应对政策变化时的策略选择相对有限，所以药价更可能被挤压和下调。另外，这些公司的高估值大多建立在美国市场预期之上，股价可能也会受到较大影响。

业内人士：公司的最大挑战是维持业绩的高速增长

不过，也有人认为百济神州受“药品降价”行政令的影响相对有限。比如，前文所述业内人士指出，根据5月13日的消息，特朗普签署的“药品降价”行政令旨在制定“最惠国定价”，让当地患者的药品价格与其他发达国家水平保持一致，但这个“最惠国政策”只能管控政府支付医保的药物价格，另外不被控制的一大部分都被商业医保占据，而百悦泽就属于后者，不在“药品降价”行政令的影响范围之内。

因此，该人士认为，作为一家营业收入超过270亿元的国际化企业，百济神州目前面临的最大挑战不是外部环境，而是能否找到下一个像“百悦泽”这样的重磅产品，维持其高速增长。

根据年报，截至2025年4月26日，百济神州共有6款产品处于临床3期，除了已经有适应证获批的泽布替尼、替雷利珠单抗和帕米帕利，还有BCL2抑制剂Sonrotoclax，HER2双抗泽尼达妥双抗，DLL3×CD3双特异性T细胞接合器Tarlatamab。

值得一提的是，除了Sonrotoclax是百济神州自主研发的产品，后两者是公司授权引进的产品，其中泽尼达妥单抗是公司通过与Zymeworks合作引进的产品，只拥有其在亚洲（日本除外）、澳大利亚和新西兰的独家权益；Tarlatamab是公司通过与安进合作引进的产品，只拥有其在中国的商业化权益。

截至2025年4月26日，百济神州自主研发的候选药物情况

图片来源：公司2024年年报

更值得注意的是，在公司一季度业绩路演小组会中，百济神州全球研发负责人汪来表示公司正在调整研发策略。

他表示，公司以往的研发模式是逐一推进项目，但随着研发实力的增强，未来公司将聚焦于特定的治疗领域，如肺癌、妇科肿瘤、消化道肿瘤以及B细胞淋巴瘤等。在这些领域内，公司计划在同一时间段内同时推进8到10个产品，并迅速将其推进至临床概念验证阶段（POC）。在此过程中，公司将筛选出那些真正有望对整个治疗领域产生重大影响的药物，并将其作为重点推进对象。